金秋十月，仍值得期待。往常的滞胀预期下，周期品往往具有较好表现;这次，前期双控等供给因素已经将周期行情提前反映，而短期难再超预期，因此市场表现为“滞胀升温-周期泥沙俱下”双重特点共存。回归DDM模型，几个核心结论：1)盈利端下行预期充分：9月PMI跌破荣枯线，稳增长已成为市场共识。映射至上市公司盈利表现，四季度盈利增速亦确实面临较大下行压力，而这已被市场预期。2)分母端将持续发力：宽松超预期仍是分母端核心，10月MLF、逆回购大规模到期以及政府债发行提速，资金缺口较9月扩大，叠加局部信用风险的额外需求，宽松有望超预期。此外中美苏黎世会晤释放积极信号，风险偏好近期亦有所修复。3)地产风险可控：债务违约与销售回落的反映已相对充分，随着行业摸底排查的推进及有序处理，回暖信号即将出现。后续伴随无风险利率下行，低估值蓝筹将迎来估值修复。

成交缩量的背后：仍有万亿，未来增量资金仍在进场

9月28日以来，A股成交额有所缩量，具体来看：1)两融交易额显著回落，9/1~9/27日均成交为1285亿元，9/28以来降至796亿元，杠杆资金活跃度明显降温。2)北上资金成交金额小幅下行，其中近30天日均成交1419亿元，近5天回落至1244亿元，陆股通成交占比在12%附近。3)偏股型公募发行节奏平稳，前期调仓行为逐步落地，交易趋于稳定。4)风险偏好上，近期巡视组进驻金融机构，在合规与高质量发展要求下，部分板块“炒作”现象或将平抑。往后看，在房地产、理财产品收益率下行背景下，叠加非标体量的持续压缩，权益市场增量资金值得期待，交易量将维持在万亿左右。

大消费加速迈出底部，周期品预期和交易维度扭转难度加大

从2021年各大类行业的盈利增速预期变动来看，8月必选与可选分别变动-5.2%与1.0%垫底，而同期上中游周期分别上调24.4%与8.9%。9月随着疫情反弹节奏的中止，消费基本面预期逐渐迈出底部。1)9月服务业PMI指数52.4%，环比回升7.2个百分点;2)从盈利预期来看，9月消费行业2021年盈利预期亦已快速企稳，且2022年盈利预期的变动甚至已优于周期;3)国庆假期期间，重点景区、免税销售等恢复情况均较好，白酒动销亦超预期，高端白酒表现稳健。随着大消费加速迈出预期底部，配置性价比正大幅抬升。而反观周期，供给端能耗双控、限电限产的预期已经逐步落地，而需求端随着经济稳增长压力的加剧则面临下滑风险，预期维度和交易维度难以快速扭转趋势。

选股思路：低估值蓝筹的收获季。1)券商：财富管理驱动下的二次成长，行业受益持续性超预期;2)新能源：高景气方向仍具稀缺性，尤其是估值性价比较高的BIPV、核电等方向;3) 消费正加速迈出底部，推荐业绩有支撑且负面预期淡化的白酒、生猪等高性价比板块;4)银行地产：银行三季报业绩有望超预期具备高性价比，此外近期地产政策适度放松的预期逐步强化，低估值的地产板块预期正逐步改善。